－ 這是 海豚投研 的第 332 篇原創文章 －
小米集團（1810．HK）于北京時間2022年3月22日晚的長橋港股盤后發布了2021年第四季度財報（截止2021年12月），要點如下：
1、整體業績：中規中矩，基本符合預期。小米第四季度實現營收855．8億，看似超預期（814．6億），實則中規中矩。本季中公司實現收入中含有公寓及物料出售收入28億，在剔除后只是略超預期的情況。公司本季度毛利率17．1％，符合市場預期（17％），毛利率在節日促銷等因素下出現季節性下滑。
2、手機業務：價格成主要推手。2021年下半年小米在供應緊張和競爭加劇的情況下，季度出貨量回落至5000萬臺以下。本季度實現的4410萬臺出貨量，差強人意。手機價格的提升成了公司手機業務的主要關注點。小米本季出貨均價實現1144元的歷史新高，在維持手機業務增長的同時，也一定程度彌補了手機毛利率的下滑。
3、IoT業務：平板新品促增長，面板價格或是盈利提升誘因。本季度IoT業務的增長結構來看，電視＆筆記本業務仍能維持20％的增長，本季的回暖表現主要來自于平板等新品的帶動。而同樣看到IoT業務的毛利率在本季出現回升，電視作為IoT業務的重要部分，海豚君認為面板價格下降可能一定程度給IoT業務毛利率帶來正向影響。
4、互聯網服務：不懼行業承壓，廣告繼續增長。廣告業務在小米互聯網業務中比重逐漸提升，廣告業務的增長也帶動了互聯網服務業務的收入和毛利率的雙雙提升。在2021年下半年以來，互聯網廣告行業整體承壓，而從小米和蘋果的廣告業務仍能實現增長，體現硬件入口的話語權地位。
5、成本費用端：趨勢性走高。隨著小米汽車的推進，在未實現收入之前，小米對汽車業務的研發投入增加都直接提升了成本費用。從公司的研發費用率看，已經從過去的3％左右，提升至4％以上，并可能繼續維持高位。而銷售費用的增加，更多是由于季節性促銷的原因。整體成本費用端在未來幾個季度，可能仍呈現趨勢性走高的態勢。
整體來看，小米本次財報表現中規中矩，沒有明顯超預期的點。由于小米公司是“硬件＋軟件”的雙輪驅動模式全球性公司，所以對小米也從硬件和軟件兩方面入手。
①硬件端：小米采取“手機 x AIoT”的策略
手機是個成熟的市場，全年13－15億臺的出貨，而小米已經取得了2億臺左右的全球前三出貨量，手機業務的增長不再主要是量的推動，而要靠價格的提升。本次財報小米手機業務在價格上再創新高，帶來了手機業務的雙位數增長。
IoT業務的增長，主要來自于爆品的推出。電視及筆記本作為主要IoT產品起到穩定業務的作為，而要使得IoT業務繼續高增，仍需要爆品的出現。本季度IoT業務回暖的表現主要是來自于平板新品的推動。
②軟件端：小米采取“硬件獲客，軟件變現”的思路
小米2021年硬件端的收入再次達成了此前“不超過5％”的利潤目標，賺錢還是主要來自軟件端。從互聯網收入不斷走高的情況來看，小米業務思路也取得了效果。目前小米已經積累了5億多的MIUI用戶，用戶基數不是問題的情況下，賺錢主要看用戶端變現能不能走通。分開市場來看，國內單季度變現已達40－50元，而國外用戶單季度變現能力還不到5元。而如何將海外部分的變現潛力發揮出來，是小米的賺錢模式能否持續的關鍵。
單論本季度財報來看，小米公司的表現基本符合市場預期，并且在汽車量產前仍有成本費用端的壓力。但再結合小米在港股市場的股價下殺來看，小米公司即使可能面臨增速變緩，但仍有望通過手機價格帶提升和互聯網變現能力增強，實現公司利潤的正增長。一家有利潤，有看點的全球化硬件入口公司，僅有11－12倍的估值，仍具有一定的配置價值。
海豚君對于小米集團2021年四季報，主要關注以下幾個問題：
1．手機業務是小米營收和毛利的最大來源。從IDC早前發布的數據看，小米本季的手機出貨量，市場已經有所預期。對手機業務上最為關注的是，小米手機出貨價是否有所提升？以及小米手機業務的毛利率是否穩固？
2．IoT業務在上季度表現明顯受到供應端影響，毛利率出現較明顯的下滑。IoT業務原本作為小米集團除手機外主要增長來源，增速也出現了疲軟的跡象。再觀本季度，小米的IoT業務增速能否回暖？供應鏈的影響在本季度是否持續惡化？
3．互聯網服務是小米持續超預期的一項，呈現增長提速，毛利率節節高的態勢。那么在本季度，全球互聯網遭遇寒冬的情況下，小米的互聯網業務能否再次實現逆勢增長？
4．2021年小米正式宣布造車。造車給小米未來業務帶來新看點的同時，因為作為表內業務也將給公司帶來費用端的增加。在小米汽車量產前，無疑給小米這段時間的業績帶來費用端的壓力。那么本季度小米整個費用端情況如何？造車帶來的影響大嗎？
以下為正文，海豚君主要從多方面來看小米集團的本次財報：
一整體業績：符合預期，中規中矩
小米集團2021年第四季度總營收856億，同比增長21．4％。直接對比市場預期（814．6億），看似本季有超預期的表現。然而海豚君認為小米本季度收入基本符合預期。
細看小米集團各收入的構成，公司本季度其他產品一項有突增的情況。其他產品項目從去年同期的6億猛增至本季度的28億，該項目收入主要來自于公寓及物料出售。剔除掉該收入影響，本季度小米在總營收上的表現基本符合市場預期。
在本季度小米集團的各主要業務中，智能手機、IoT和互聯網服務的收入占比分別為59％、29．3％和8．5％。手機業務仍然是小米集團的最大收入來源，但在總收入占比中呈現下滑的情況，其中有部分受全球供應緊缺因素的影響。
來源：公司財報，長橋海豚投研
小米集團2021年第四季度毛利率17．1％，同比增長1pct，基本符合市場預期（17％）。雖然從同比看，小米集團的盈利能力仍在向好。而對比上一季度的毛利率情況，也能看小米的毛利率在本季度面臨著一定的壓力。
從在小米集團的業務構成，來分析毛利率的變化。雖然小米集團的互聯網業務有著70％以上的高毛利率，但由于小米最大的收入來源于硬件端，所以硬件端直接影響公司整體的毛利率水平。而本季度出現環比下滑的原因也在于硬件端，①四季度是傳統的促銷季，公司的讓利促銷政策對毛利率有所侵蝕；②供應鏈的緊缺情況，同樣也對硬件端的盈利能力造成擠壓。
來源：公司財報，長橋海豚投研
二手機業務：價格成為增長主要推動力
2021年第四季度小米智能手機業務實現營收505億元，同比增長18％。小米集團本季度仍受供應端緊缺的影響，但比三季度的表現有所回暖。
小米持續推進雙品牌策略。在小米品牌上，公司在2021年12月推出了Xiaomi 12和Xiaomi 12Pro手機。而在Redmi品牌方面，公司也同樣推出了Redmi K50系列手機。
來源：公司財報，長橋海豚投研
將小米的智能手機業務進行量價分拆，來看本季度智能手機業務主要推動力：
量：2021年第四季度小米智能手機出貨量4410萬臺，同比增長4．3％，這已經是小米連續6個季度站穩在4000萬臺以上的出貨量。小米在2021年下半年從5000萬臺的季度出貨量回落，主要是零部件供應、榮耀重獲新生以及蘋果新機發布的影響。而本季度能收獲4410萬臺的出貨，也穩住了小米在此淡季出貨量下滑的頹勢。
來源：公司財報，長橋海豚投研
價：2021年第四季度小米智能手機出貨均價1144元，同比增長14％，再創歷史新高。價格端的提升，是本季小米手機業務增長的主要原因。從2020年小米進軍中高端市場以來，小米手機出貨價呈現上升的趨勢，從2019年末的不到1000元，已經提升至接近1150元。在全球13－15億臺的手機市場中，小米已經將近拿到2億臺的份額，量的提升不能給小米帶來更多的推動，而小米手機業務的未來增長關鍵仍主要在價格能否持續提升。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2021年第四季度小米智能手機業務毛利51．2億元，同比增長14．5％。在公司毛利中的占比34．9％。第四季度智能手機業務的毛利率10．1％，同比下滑4pct。四季度是公司傳統的促銷季節，因為促銷讓利等政策對毛利率會有侵蝕。然而本季度的毛利率還出現了同比的下滑，這也有受到2021年下半年以來供應端緊缺對材料成本提升的影響。
來源：公司財報，長橋海豚投研
三IoT業務：平板新品促增長面板價格或是盈利提升誘因
2021年第四季度小米IoT業務實現營收251億元，同比增長19％，主要來源于智能電視、8月推出的小米平板5和智能手表的銷售增長。雖然2021年下半年公司有受到境外海運物流等因素影響，但公司的境外IoT業務仍保持強勁增長，收入創年度歷史新高。
來源：公司財報，長橋海豚投研
小米主要IoT產品主要涵蓋電視和筆記本，2021年第四季度主要IoT產品實現營收87億元，同比增長23％，主要來源智能電視出貨量和出貨均價提升。
2021年第四季度，小米智能電視全球出貨量達到420萬臺。小米電視在中國大陸地區連續3年出貨量排名第一，全球穩居前五。2022年3月，小米繼續發布具備120HZ高刷率的新款電視Redmi MAX100”。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2021年第四季度小米其他IoT產品實現營收163．7億元，同比增長17％，主要來源智能小米平板5和智能手表的銷售增長。
2021年8月發布的小米平板5帶動了小米公司下半年其他IoT產品的增長，在2021年四季度的中國大陸平板出貨排名中升至第四。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2021年第四季度小米IoT業務毛利32．7億元，同比增長28．4％。第四季度IoT業務的毛利率13％，同比上升0．9pct。IoT季度毛利率止跌回升，主要由于海外IoT產品利潤率增加以及較高毛利率IoT產品的推出。海豚君認為電視作為IoT業務的重要部分，面板價格的下跌，也是IoT業務毛利率回升的一個原因。
來源：公司財報，長橋海豚投研
四互聯網服務：不懼行業承壓，廣告繼續增長
2021年第四季度小米互聯網服務業務實現營收72．7億元，同比增長18％，在公司總營收占比8．5％?；ヂ摼W服務營收仍實現增長，但在增速有所放緩?？椿ヂ摼W服務各分項情況：
①廣告服務：是公司互聯網服務的最大組成部分。第四季度小米廣告服務實現營收49億元，再創單季新高，同比增長32．4％。主要得益于全球預裝收入及海外收入的增長，此外品牌廣告收入在行業承壓下仍實現穩健增長。
②游戲收入：保持穩定。第四季度小米游戲收入9億元，同比增值9．5％。在游戲分成影響褪去后，公司游戲收入重回增長。
③其他增值業務：第四季度小米其他增值業務收入17億元，基本保持穩定。主要由于公司強化風險，主動控制金融科技業務的規模。
從小米和蘋果公司的增值業務來看，在互聯網廣告行業承壓的情況下，占據硬件入口的公司相對抗風險能力較強，也有較高的話語權。
來源：公司財報，長橋海豚投研
將小米的互聯網服務業務進行量價分拆，本季度互聯網業務增長主要來源于MIUI用戶的增長：
MIUI用戶數：截止到2021年12月，MIUI月活躍用戶數達到5．09億，同比增長28％。隨著小米硬件出貨的增長，MIUI用戶首次突破5億，2021年全年凈增1．13億用戶。從2018年一季度至今，小米MIUI用戶數已經連續16個季度實現20％以上的增長。海豚君認為隨著小米硬件端出貨的增長，小米用戶數有望繼續維持高增長。
來源：公司財報，長橋海豚投研
ARPU值：綜合MIUI用戶數，測算單季度的ARPU值情況。四季度小米互聯網服務ARPU值為14．3元，同比下滑8％。本季度小米公司ARPU值下降的原因在于，國內用戶的ARPU值下滑以及ARPU值較低的海外用戶占比提升明顯。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2021年第四季度小米互聯網服務業務毛利55．3億元，同比增長30．9％。第四季度互聯網服務的毛利率繼續提升，來到76．1％，同比增長7．7pct。
互聯網服務季度毛利率持續維持在70％以上高位，主要由于互聯網服務業務的結構變化帶來。廣告業務的毛利率較高，而其他增值服務的毛利率較低。而本季中公司互聯網服務的增值主要來源毛利率更高的廣告業務，從而進一步拉升整個業務的毛利率水平。
來源：公司財報，長橋海豚投研
五海外市場：海外變現是拖累，也是潛力
2021年第四季度小米海外收入416億元，同比增長23．3％。上季度小米海外業務受海運物流等影響，同比未實現明顯增長。從本季看，小米海外業務重新又回高增長的情況。本季度小米海外收入占比繼續維持在50％左右的占比，繼續實行全球化的戰略。
“全球化戰略”的優勢在于，任何一個國家及地區的波動，對小米的整體影響相對弱化。在2021年，小米在全球14個國家及地區的智能手機出貨量排名第一，在全球65個國家及地區排名前五。
來源：公司財報，長橋海豚投研
小米集團同樣圍繞“硬件＋軟件”的模式進行經營。小米公司在硬件出貨的同時，也在積累了廣大的MIUI用戶。從MIUI用戶的分布來看，小米在2021年末已經擁有5億的MIUI用戶，其中又3．79億來自于海外市場。換句話說，雖然小米來自于中國大陸，但是現在海外用戶接近占到公司3／4。
然而由于海外用戶的ARPU值遠低于國內用戶，隨著小米公司在海外市場的擴張，公司整體的ARPU值被海外市場結構性拉低了。長橋海豚君測算，四季度小米集團國內用戶的ARPU值有43．91元，而海外用戶的ARPU值僅有4．22元，兩者相差10倍有余。
雖然現在海外ARPU值仍然很低，但是海外ARPU值呈現不斷提升的態勢。2019年初海外ARPU值僅有1．5元，如今已經提升至4元以上。由于歐洲、美洲等市場的持續開拓以及手機價格帶的逐漸上移，小米海外ARPU值有望繼續提升。
來源：公司財報，長橋海豚投研
六費用及業績情況：三費趨勢性走高，業績中規中矩
2021年第四季度小米三項費用合計114．3億元，同比增長20．7％。營業費用率提升1．4pct，主要由于研發投入及季節促銷等銷售費用增加所致。
①研發費用：本季度38．5億元，同比增長24．1％，占營收的4．5％。研發收入的增長繼續高于營收的增長，主要來自于公司研發人員的增長。本季度小米公司員工增長1900人，其中研發人員季度凈增加673人。
從小米的財報看，目前小米汽車人員規模已經超1000人，而該1000人主要以研發人員為主，提升了公司研發費用支出。在小米汽車還未實現收入前，研發支出的增加提升了公司費用水平。從研發費用率看，小米原本3％左右的研發費用率已經提升至4％以上，并在未來可能繼續延續。
②銷售費用：本季度62．5億元，同比增長22．9％，占營收的7．3％。本季度銷售費用率提升有季節的因素，由于有雙十一、圣誕等節日，公司的廣告宣傳、促銷讓利、物流開支等都增加了公司的銷售費用。隨著促銷季的過去，小米集團的銷售費用率在一季度有望出現回落。
③管理費用：本季度13．3億元，同比增長4％，占營收的1．5％。整體占比平穩，增長主要來自于行政及管理人員薪酬增加。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2021年四季度小米整體毛利率17．1％，同比增長1pct，公司毛利率提升主要來自于IoT業務和互聯網服務的盈利能力提升。而公司最主要的手機業務毛利率出現略有下滑，主要受供應端緊缺及季節促銷讓利導致。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2021年四季度經調整后的凈利潤44．7億元，略超市場預期41．3億元。小米集團營收方面超預期的表現其中有處置公寓及物料的28億收入，剔除該影響后整體營收基本符合市場預期。毛利率方面17．1％也基本符合市場預期。整體小米本季度財報表現，中規中矩，基本符合市場預期。
來源：公司財報，長橋海豚投研
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微軟雅黑;font-size:14px;">原文標題:中規中矩的小米：食之無味，棄之可惜
關鍵詞： 手機業務
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